Опубликовано в журнале "Менеджмент в России и за рубежом" №2 год - 2010
Кравченко П.П.,
к. э. н., генеральный директор
ЗАО «ИНВЕСТКОМ»,
главный редактор журнала
«Портфельный инвестор»
Сейчас, когда я пишу эти строки, складываются предпосылки для очередных финансовых потрясений. Поэтому разумно заранее взглянуть на историю российского финансово-экономического кризиса, который, на мой взгляд, не являлся следствием проблем, возникших в странах с развитой экономикой.
Основная причина проблем в российской экономике заключается в недальновидной политике развития российской экономики. Другая причина – явное пренебрежение общеизвестными законами арифметики и экономики со стороны людей, которые обустраивают денежно-кредитную политику государства.
Как известно, почти все экономические показатели цикличны. Другими словами, в течение равных промежутков времени многие показатели повторяются, как и финансово-экономические кризисы. Для сходных типов экономик они имеют общие схожие черты, общие особенности. Экономика нашей страны имеет ярко выраженную сырьевую направленность (и сырьевую зависимость), поэтому и основные причины кризиса необходимо искать в экономиках сырьевого типа и построенных для них моделях.
Всё когда-то происходит в первый раз. Кризис не является исключением. Не будем углубляться в историю аналогичных событий, которые происходят в мире последние 200 лет. Рассмотрим российскую действительность с 1990 г.
Финансово-экономический кризис конца 1980-х гг.
Общие экономические и политические проблемы, с которыми столкнулся СССР в конце 80-х, усугублял фактор дефицита свободно конвертируемой валюты (СКВ) и резкого, необоснованного роста внешней задолженности государства. Экспорт России(1) увеличился с 50 млрд долл. в 1980 г. до 89 млрд долл. в 1990 г. В тот же период импорт возрос с 45 до 95 млрд долл., а общая сумма внешнего долга – с 5–101 до 60 млрд долл. Счёт текущих операций (начиная с 1988 г.) стал отрицательным, достигнув в 1990 г. «отметки» – «минус» 9,5 млрд долл. В дальнейшем на ировых биржах произошло снижение стоимости основных экспортных позиций, что привело к уменьшению экспортной выручки России: 1991 г. – 67 млрд долл.; 1992 г. – 52 млрд долл.; 1993 г. – 59 млрд долл. Показатели импорта: 1991 г. – 55 млрд долл.; 1992 г. – 48 млрд долл.; 1993 г. – 46 млрд долл. В указанный период также возрос внешний долг страны – до 110 млрд долл. (1993 г.).
Отчетливо видно, что с 1990 г. в СССР был существенный дефицит валютных средств, в результате чего пришлось осуществлять внешние заимствования. Последствия этих событий – распад СССР, резкое обнищание населения, полный развал промышленности. Все беды этого кризиса ощутил на себе каждый гражданин бывшего СССР. Кто знает, как сложилась бы дальнейшая судьба страны, если бы не дефицит СКВ?!
Финансово-экономический кризис 1998 г.
Несмотря на ряд отличий, основополагающие факторы, приведшие экономику страны к дефолту по внутренним обязательствам, резкой девальвации рубля и «замораживанию» движения капитала, остались прежними. Если в конце 1980-х гг. крах экономики СССР можно было «списать» на директивную экономику (что не соответствует действительности) и форс-мажорные обстоятельства, то ситуацию 1998 г. вполне можно назвать «рукотворной», или, более мягко, достаточно просчитываемой и прогнозируемой.
После распада СССР экономисты выявили практическую модель образования одной из разновидностей кризиса на основе несбалансированного сальдо по притоку и оттоку СКВ. Получили следующий алгоритм.
Исходная точка – 0. Первоначальные данные. Золотовалютные резервы (ЗВР) – 10 у. е. Внешний долг (ВД) – 30 у. е. Экспорт (товарный) – 100 у. е. Импорт (товарный) – 80 у. е. Сальдо торгового баланса – +30 у. е. Сальдо торгового баланса с учётом услуг – от +23 до +27 у. е. Счёт текущих операций – от +15 до +20 у. е. Стоимость единицы экспорта сырьевой группы – 100 долл./т. Насыщение населения товарами (в широком смысле) – 0,2.
(В странах с развитой экономикой данный показатель варьируется от 0,7 до 1, т. е. потенциал потребления существенный.) Производственные мощности с учётом качества и потенциального количества не превышают 50–60 % потенциального спроса (с учётом максимальной загруженности). Другими словами, в ближайший среднесрочный период (до десяти лет) заменить импорт в необходимом количестве практически нечем и не на чем. Далее, исходя из существующих возможностей отечественной экономики, можно рассчитать потенциал среднегодового потребления импорта (например, при достижении уровня потребления 0,7). В общую величину импорта необходимо добавить инвестиционную составляющую. В зависимости от коррумпированности властей, обязательно добавляется утечка капитала (лжеимпорт). Получаем общую сумму оттока СКВ. В модель следует включить финансовый рынок. В зависимости от его развития он учитывается в большей или меньшей степени.
Любое разумное правительство, понимая зависимость позитивной динамики ряда экономических факторов от стоимости сырья на мировых рынках, старается сохранять профицит платёжного баланса. Так как стоимость сырья на мировых биржах есть искусственный процесс, и страна-экспортер не входит в группу стран (на условиях равноправного партнёрства), которые вырабатывают ценовую стратегию на ряд позиций, имеющих «рыночную» котировку, зависящее государство будет максимально контролировать общее движение капитала (в той или иной форме). Основная цель данного мероприятия – не допустить дисбаланса в международной торговле и в конечном счёте дефицита валюты.
(1) Оценка автора. – Примеч. ред.
В случае достижения отрицательного (или критического) значения счёта текущих операций, необходимо будет или сокращать золотовалютные резервы (ЗВР), и (или) привлекать внешнее финансирование дефицита в СКВ, и (или) девальвировать национальную валюту, что в итоге приведёт к сокращению потребления импорта. В ситуации, когда имеются свободные производственные мощности, местная экономика получает импульс развития. Другими словами, происходит импортозамещение. Если заменить импорт не представляется возможным, то происходит банальное падение уровня жизни.
Чем больше импортозависимость, тем больше данное снижение. Исходя из вышеизложенного, правительство государства строит экономическую модель развития страны.
Возвращаясь к обозначенной модели возникновения кризиса определённого вида, рассуждаем дальше. Под воздействием повышения цен на сырьевые товары возрастает экспортная выручка. Данный фактор на время снимает угрозу девальвации национальной валюты и, как следствие, приводит к увеличению притока капитала. Как правило, внешние инвестиции в большей степени являются краткосрочными и имеют форму займов. Логика инвесторов проста. За счёт большей величины реальной ставки процента в стране-экспортёре, при одновременном снятии угрозы снижения национальной валюты и повышении общего уровня ликвидности, можно получить более высокую прибыль. В результате возросшего предложения СКВ (экспортная выручка и приток капитала) происходит укрепление национальной валюты (ошибочное), что является стимулом для притока ещё большего объёма спекулятивного капитала (дополнительная доходность за счёт укрепления национальной валюты). Вследствие ряда причин реальные доходы населения, выраженные в СКВ, резко возрастают, что приводит к дополнительному спросу на импорт. Одновременно с перечисленными факторами наблюдается рост стоимости активов (акции, облигации, недвижимость). И тут-то начинают формироваться негативные тенденции в экономике.
Приток капитала создаёт базу для оттока капитала из страны по статье «инвестиционные доходы». Потребление импорта выходит на новый, более высокий уровень.
У экономических субъектов появляются финансовые излишки, которые в основном нелегально выводятся за пределы страны. Вследствие особенностей экономики страны в части несоответствия курса валюты, рассчитанного по ППС (паритету покупательной способности), и рыночного курса, а также ошибочной позиции экономических властей в отношении необходимости ускоренного приближения цен на многие позиции внутри страны к мировым аналогам, наблюдается ускоренный рост издержек отечественных производителей, что увеличивает инфляцию и, как следствие, повышает процентную ставку. Повышенный уровень инфляции требует постоянной индексации доходов населения, что в конечном счёте создаёт дополнительный спрос на импорт (отсутствие импортозамещающих товаров и рост цен на отечественную продукцию).
Суммируя вышесказанное, получаем ситуацию, при которой на неустойчивые валютные поступления формируются в большей степени стабильные потоки по оттоку СКВ. Чем дольше держится высокая стоимость сырья на мировых биржах, тем больше потребление импорта и утечка капитала. Как правило, если местный рынок имеет низкие показатели потребления на душу населения, то темп роста импорта с каждым отчётным периодом становится выше.
В дальнейшем ситуация может развиваться по двум основным сценариям. Первый. За счёт увеличения суммы накопленного внешнего долга и роста потребления счёт текущих операций будет снижаться. Если цены на основные экспортные позиции являются относительно устойчивыми, то «спусковым крючком» кризиса может послужить переоценка рисков инвесторов в части фиксации прибыли, номинированной в СКВ. В большей степени это относится к иностранным инвесторам, для которых базой расчёта прибыли в обязательном порядке является СКВ. Основной риск возникает в тот момент, когда, по предварительным расчётам, отсутствует необходимое количество СКВ, позволяющее закрыть ранее открытые позиции (при установленном курсе местной валюты). Сложно сказать, в каких сегментах финансового рынка начинает происходить фиксация прибыли. Это может быть погашение срочного займа и невозможность его продления или отказ в выдаче нового кредита. Возможен вариант фиксации прибыли на фондовом рынке (реализация облигаций и акций).
После закрытия позиций происходит обратная конверсионная операция по продаже (в нашем случае рублей) за СКВ. В этот момент всё зависит от возможностей Центрального банка и объёма накопленных ЗВР. Если объём оттока средств незначительный, то ЦБ может пойти на снижение части ЗВР. Одним словом, на ситуацию влияет общее количество заявок на покупку и продажу СКВ. В случае существенного превышения спроса на СКВ происходит девальвация национальной валюты. Последствия известны.
Резкий уход домохозяйств и иных экономических субъектов от национальной валюты, рост процентных ставок, падение фондовых индексов, существенное увеличение обязательств, которые были номинированы в СКВ. Результатом кризиса в конечном счёте являются спад производства, снижение уровня жизни (зависит от доли импорта в общем потреблении).
Второй возможный сценарий заключается в том, что после роста стоимости на экспортную продукцию цены не стагнируют понемногу, а резко снижаются. Соответственно, для всех участников инвестиционной деятельности нет времени для плавного закрытия ранее открытых позиций. Если рассматривать структуру платёжного баланса, то в момент резкого обрушения цен на основные экспортные позиции счёт текущих операций (при сохранении импорта) резко уходит в отрицательную зону. Если сальдо по притоку и оттоку валюты было существенным, происходит уменьшение временного отрезка достижения отрицательной величины баланса (притока/оттока) СКВ. Становится очевидным, что курс национальной валюты будет испытывать существенное давление в случае одновременного закрытия ранее открытых позиций (реализация актива, номинированного в рублях, с проведением конверсионной операции). Дальнейший ход событий практически идентичен первому сценарию.
Именно такая модель возникновения кризиса на основе сырьевой зависимости должна быть сформулирована «денежными властями». Другими словами, ответственные чиновники знают, на что необходимо обращать повышенное внимание (не допускать избыточного укрепления национальной валюты и нелегальной утечки капитала; максимально увеличивать ЗВР; пристально отслеживать торговые операции (импорт); создавать условия именно для прямых инвестиций (долгосрочных), блокируя краткосрочные займы; стимулировать создание производства по замещению импорта).
В российской «практике – 98» всё сделали наоборот. Зафиксировали курс национальной валюты. Создали условия для получения высокой нормы безрискового дохода для нерезидентов. Об открытии производств по замещению импорта не было и речи.
Стоимость сырья росла, увеличивалась и экспортная выручка. Высокая норма безрискового дохода привлекла спекулятивный капитал. Значительно увеличилась стоимость акций отечественных предприятий. Так как общее развитие экономики находилось на неудовлетворительном уровне, наблюдался громадный дефицит бюджета, который финансировался привлечением капитала по сверхвысоким процентным ставкам. В момент резкого обрушения стоимости сырья на мировых биржах российская экономика получила развитие второго сценария общей модели кризиса, связанного с дефицитом СКВ.
Результат: резкое обнищание населения; падение всех экономических показателей; девальвация рубля в несколько раз и, наверное, самое безобразное и безответственное решение – дефолт по внутренним государственным долговым обязательствам.
После двух кризисов одного порядка многие думали, что ответственные чиновники усвоили элементарные экономические истины, однако получили кризис конца 2008 – начала 2009 г.
Финансово-экономический кризис 2008–2009 гг.
Основная особенность данного кризиса заключается в его полной очевидности и предсказуемости, с одной стороны, и бездействии ответственных чиновников, с другой стороны. К моменту наступления кризиса за плечами специалистов было два драматических события, связанные с дисбалансом в притоке/оттоке СКВ, а также чёткое понимание того, за счёт каких факторов появляются вышеуказанные проблемы. По итогам 2007 г. показатели, оказывающие существенное влияние на предпосылки возникновения кризиса, были следующие. Экспорт товарный – 354 млрд долл.; импорт товарный – 224 млрд долл.; экспорт товаров и услуг – 394 млрд долл.; импорт товаров и услуг – 283 млрд долл.; счёт текущих операций – 77 млрд долл.; сальдо инвестиционных доходов и расходов – –23 млрд долл. Накопленный внешний долг – 464 млрд долл.; ЗВР – 479 млрд долл.; краткосрочные внешние заимствования – не менее 100 млрд долл. Среднегодовая стоимость нефти – 69,5 долл./баррель. Этот список экономических показателей можно дополнить, но общий вывод не изменится. Итоги 2007 г. Отчётливо показали, что экономика страны стала ещё более зависимой от стоимости сырья на мировых биржах; темп роста импорта вышел на уровень не менее 35 % в год; внешняя задолженность увеличивается и достигла новых высших исторических показателей, при этом имея неудовлетворительную структуру как по форме (в основном займы), так и по срокам погашения; инвестиционные доходы к выплате также достигли максимальных исторических показателей и составили 68 млрд долл. Для сохранения относительного устойчивого состояния платёжного баланса страны и, как следствие, сбалансированного сальдо по притоку и оттоку капитала темп роста экспорта должен бы составлять не менее 30–40 % в год. Другими словами, если учитывать тот факт, что структура экспорта не менее чем на 60 % состоит из сырья, то, делая привязку к стоимости нефти на ближайшие три года, получаем её равновесную стоимость: 2008 г. – 93,8 долл./баррель; 2009 г. – 126,6 долл./баррель; 2010 г. – 171 долл./баррель.
Вне зависимости от увеличения стоимости сырья, отечественная экономика при существующей экономической политике получит дополнительную порцию негативных факторов: рост внешних заимствований; укрепление национальной валюты; увеличение потребления импорта; возрастание нелегальной утечки капитала. Всё это приведёт к ещё большему накопленному дисбалансу в части краткосрочной устойчивости валютных денежных потоков. Резюмируя вышесказанное, можно утверждать, что уже в конце 2007 г. вопрос о грядущем национальном кризисе был решён.
В первом случае (худшем для России) стоимость нефти продолжала бы увеличиваться ещё два-три года. В данном варианте дисбаланс по притоку/оттоку СКВ сложился бы вне зависимости от снижения экспортной выручки. Соответственно, падение цен на основные позиции отечественного экспорта лишь усугубило бы ситуацию. Последствия такого развития событий были бы более критическими и практически непоправимыми (по тяжести между 1991 г. и 1998 г.). Очевидно, что российская экономика полностью бы обанкротилась, со всеми вытекающими последствиями.
Второй сценарий – текущая ситуация. После резкого снижения стоимости на основные экспортные позиции нарушился дисбаланс между притоком и оттоком СКВ, что, естественно, отразилось на стоимости всех активов. Также очевидно, что если бы стоимость нефти находилась на уровне 40 долл./баррель ещё хотя бы год-два, то ситуация в экономике была бы намного хуже.
Кризис конца 2008 г. определялся точнее, нежели два предыдущих кризиса. Кроме того, у российского правительства было несколько лет в запасе для устранения основной части трудностей, которые препятствуют благополучному развитию отечественной экономики. Действия денежных властей в 2009 г. показывают, что разумных выводов никто не сделал. Рубль укрепляется (я считаю, что необходимо остановиться на уровне 32–33 руб./долл.); развития отечественного производства практически не происходит; внешний долг увеличивается (создается база по оттоку капитала); население продолжает брать кредиты в СКВ (принимая на себя все валютные риски).
Исходя из общей модели возникновения финансовых и экономических кризисов в России на протяжении последних 20 лет, можно с уверенностью определить ряд негативных экономических факторов (показателей), которые способствуют созданию критических ситуаций в отечественной экономике: внешний долг; структура платёжного баланса; утечка капитала. По моему мнению, ответственные за данный вопрос чиновники, как и в предыдущие годы, не принимают должных мер, которые позволили бы вывести российскую экономику на устойчивый экономический рост (меньше зависящий от стоимости сырья (полностью искусственной величины) на мировых биржах).
Считаю неприемлемым понимание механизма формирования благоприятного развития (в широком смысле слова) нашей страны. Постулируют: чем выше цены на нефть, тем успешнее краткосрочное развитие экономики. Это не так. Стоимость сырья есть искусственный процесс. В итоге благополучие 140 млн российских граждан в большей степени зависит от спекулянтов, формирующих цены на нефть. Искусственное ценообразование на котируемые товары в принципе (с экономической точки зрения) является правильным процессом, и очевидно, что для общей мировой экономики положительных моментов гораздо больше, нежели отрицательных. Но неумелые действия российских чиновников, отвечающих за финансово-экономические вопросы, полностью нивелируют все экономические и политические выгоды страны как одного из значимых продавцов сырья на мировом рынке (получателя СКВ). Их политика привела к тому, что положительный эффект от высоких цен на энергоресурсы составляет самое большее половину от возможных выгод; но в случае ухудшения ситуации с ценами на сырьё наша страна получает самую большую порцию пагубы, которая доходит до 80 % возможных отрицательных последствий. Кроме того, глубокий непрофессионализм ряда ответственных чиновников довёл до абсурда ситуацию в экономике (высокая стоимость нефти, 35–40 долл./баррель, считается критическим значением для развития страны). Это выглядит ещё более странным, если учитывать, что средняя стоимость нефти за последние 20 лет находится ниже указанных показателей.
Работа над ошибками
Чтобы исправить нынешнее неудовлетворительное положение, срочно нужно скорректировать следующие три ключевых показателя, определяющие главные направления будущего развития страны.
1. Накопленный внешний долг. После некоторого снижения пиковых значений (с 548,2 млрд долл. на 01.10.2008 г. до 447,1 млрд долл. на 01.04.2009 г.) внешний долг вновь стал увеличиваться и, по предварительным данным, составил на 01.10.2009 г. 487,4 млрд долл. Только ежегодное обслуживание данной суммы долга (в виде процентных выплат) превысит 40 млрд долл. Если учитывать среднесрочное развитие мировой экономики, возможный всплеск уровня инфляции и, как результат, повышение процентных ставок в мире, то общая величина выплат в течение нескольких ближайших лет существенно возрастёт. Также следует иметь в виду, что уровень краткосрочной задолженности составляет не менее 100 млрд долл. Кроме того, именно существенный отток внешнего капитала, который являлся следствием накопленной громадной суммы внешних заимствований, послужил одним из основных факторов снижения курса рубля в конце 2008 – начале 2009 г. и создания преддефолтного состояния для некоторых отечественных компаний.
Являясь сторонником принятия мер запретительного характера для привлечения внешних портфельных и прочих инвестиций, номинированных в СКВ, и одним из инициаторов перекредитования внешних обязательств за счёт средств государства (ЗВР, новые внешние федеральные заимствования в СКВ), я считаю целесообразным запретить физическим лицам брать кредиты в СКВ. Получается абсурдная ситуация, при которой основные валютные риски перенесены на непрофессиональную часть экономических субъектов (домохозяйства), в то время когда управлением рисками обязаны заниматься профессиональные участники финансовой деятельности (банки), которые, в свою очередь, имеют в пассивах займы, выраженные в СКВ. Считаю, что данная конструкция несёт в себе существенные риски развития экономики.
2. Темп роста импорта товаров и услуг. Данный показатель из-за допущенной в предыдущие несколько лет ошибки Центрального банка России в области кредитно-денежной политики (поддержки завышенного обменного курса рубля к доллару), а также непродуманной экономической политики российского правительства вышел на темп роста, не отвечающий общему развитию национальной экономики, что при прочих равных условиях порождало ускоренное ухудшение счёта текущих операций. По моим оценкам, фактически более чем шестикратный рост этого показателя в 2008 г. По сравнению с 2000 г. (290 против 44,9 млрд долл.) по меньшей мере в два раза превышал норму допустимого. Заметим, что в указанных угрожающих объёмах не исключены значительные суммы скрытого вывоза капитала, имеющего системный характер. По итогам 2009 г., из-за проведенной девальвации национальной валюты и общего снижения доходов всей экономики импорт товаров существенно сократился и, по моим оценкам, вряд ли превысит 200 млрд долл. Исходя из практики прошлых лет, при неизменных и ошибочных подходах в области экономического развития страны нельзя исключать, что темп роста импорта вновь выйдет на уровень не менее 30 % в год.
3. Баланс инвестиционных доходов. Данный показатель в 2008 г. составил 35 млрд долл. Общий рост инвестиционных доходов из России увеличился – с 12,5 млрд долл. в год (1997 г.) до 90 млрд долл. По итогам 2009 г. инвестиционные доходы из России будут составлять не менее 60 млрд долл., а общий баланс между притоком и оттоком инвестиционных доходов вряд ли будет ниже 30 млрд долл.
Особое внимание необходимо уделить значительной накопленной сумме внешних заимствований и сложившейся ситуации в существующем механизме по привлечению внешних инвестиций в российскую экономику, при котором практически все валютные риски перенесены на отечественного заёмщика. Данную проблему я назвал «системной ошибкой» отечественной экономики, которая, на мой взгляд, не позволяет реализовывать ни экономическую, ни социальную политику государства.
По моему мнению, одна из системообразующих проблем отечественной экономики – существенная зависимость от внешнего инвестиционного капитала, который в большей степени является спекулятивным и состоит в основном из «портфельных» и «прочих» инвестиций. Общая сумма накопленного внешнего долга отечественной экономики составила на 01.10.2009 г. 487 млрд долл., из которых 400 млрд номинированы в СКВ. В 2009–2010 гг. необходимо выплатить внешним кредиторам не менее 200 млрд долл. Исходя из текущей экономической ситуации, динамики внешнеэкономических показателей и накопленных ЗВР (на 01.10.2009 г. – 413 млрд долл.), понятно, что возврат ранее взятых кредитов крайне затруднён. Таким образом, можно утверждать, что часть отечественных предприятий находится в преддефолтном состоянии. В случае ухудшения внешнеэкономической конъюнктуры и сохранения динамики по оттоку капитала на уровне 2008 г. российская экономика столкнется с острой нехваткой валютных средств.
Как следствие, ряд предприятий объявят дефолт по внешним займам. Кроме того, возрастёт вероятность резкого ослабления национальной валюты.
Такая ситуация в экономике сложилась из-за допущенной «системной ошибки». На рис. 1 показан механизм привлечения внешних инвестиций (в основном кредитования российских предприятий) в российскую экономику.
Главный вывод: валютные риски по кредиту со всеми отрицательными последствиями полностью перенесены на заёмщика. Что это значит? Прежде всего, невозможность проведения ЦБ самостоятельной (независимой от внешних кредиторов) денежно-кредитной политики.
Пример – ситуация в российской экономике в конце 2008 – начале 2009 г. За счёт внешних факторов резко ухудшился торговый баланс. Движение капитала недостаточно для поддержания на оптимальном уровне сальдо по притоку и оттоку валютных средств (по итогам 2008 г. наблюдается «чистый» отток капитала в размере 130 млрд долл.). ЗВР ограниченны. Для нормализации величины платёжного баланса проводится девальвация национальной валюты. Что происходит в нашем государстве?
Снижение курса национальной валюты не даёт должного эффекта в области исправления платёжного баланса страны и ощутимого замещения импорта. Оно лечит одно и калечит другое. В любом случае снижение импорта происходит за счёт уменьшения реальных доходов экономики (домохозяйств и предприятий). Корпоративный долг, номинированный в СКВ в размере 400 млрд долл., становится запредельной величиной – 14,4 трлн руб. (курс долл./руб. – 36), а его общая величина приближается к 17 трлн руб. (с учётом долга, номинированного в рублях). Таким образом, с прежних 12,5 трлн руб. (курс 25 руб./долл. плюс номинированная часть внешнего долга в национальной валюте в размере 2,5 трлн руб.) он возрастает на 4,5 трлн руб. Кроме того, увеличивается и расходная часть финансовых средств, которая идёт на выплату процентов и погашение основной суммы займа. К вышеупомянутым действиям (девальвации национальной валюты) добавляется повышение уровня процентных ставок (политика «дорогих денег», применяемая для снижения уровня инфляции и оттока капитала). При прочих равных условиях это влияет на сальдированный финансовый результат предприятий, величина которого в 2008 г. составляла 4 трлн руб. Сальдированный финансовый результат уменьшается на разницу в процентных ставках для всех заёмщиков и на курсовую разницу в случае погашения долга. Итого в 2009 г. только за счёт двух факторов сальдированный финансовый результат организаций может снизиться на 1,8–2 трлн руб. (наполовину). И не учли ещё расходов по другим кредитам; снижение общего уровня производства, падение капитализации компаний!
Необходимо учитывать, что экспортёры получают дополнительную прибыль в рублях, но в то же время потери несут импортёры. Таким образом, вновь усиливается перекос в экономике в пользу сырьевой составляющей.
Сравним относительные и абсолютные показатели экономики. ВВП страны в 2008 г. – 41,54 трлн руб. (в текущих ценах). Денежная масса – 12 трлн руб. (на 01.03.2009 г.). Думаю, что приведённых данных достаточно для того, чтобы понять масштаб негативного влияния существующей финансовой (валютной) политики государства на отечественную экономику. В качестве дополнительных отрицательных последствий можно добавить снижение уровня налогооблагаемой базы (400 млрд руб.) и сокращение инвестиционных расходов организаций. Примеров негативных последствий существующей валютной политики достаточно, чтобы говорить о том, что она порочна и деструктивна для развития всех сегментов российской экономики.
Очень важный момент наблюдался при дефиците притока валюты в страну, который в конце 2008 – начале 2009 г. происходил за счёт снижения не только стоимости основных позиций российского экспорта, но и общей товарной массы. К проблемам дефицита валютных средств добавляется снижение уровня производства, как следствие, уменьшение ВВП и повышение социальной напряжённости. Кроме того, за счёт девальвации национальной валюты резко возрастает угроза инфляции. Имеем классический вариант кризиса – стагфляцию и наблюдаем: дефицит валюты, падение ВВП, преддефолтное состояние экономики, повышение уровня безработицы, падение реальных доходов населения. С одной стороны, необходимо снижать ставки и «накачивать» экономику ликвидностью, с другой – решение проблемы стагфляции (падения производства с ростом инфляции) требует повышения уровня процентных ставок.
Ситуация патовая. Вроде бы механизмы решения текущих проблем имеются, но их не применяют. Что в итоге? Страна теряет равновесие. Что это значит? При желании извне можно полностью разрушить или хотя бы существенно подорвать российскую экономику. Механизм деструкции прост: снижение стоимости нефти, отказ от реструктуризации долгов и усиленный вывоз валютных средств из страны.
Существующая валютная политика (в совокупности с другими деяниями в области экономической политики государства) влечёт за собой угрозу безопасности страны. Я не рассмотрел ситуацию, при которой отсутствует фундаментальная база для использования рубля как региональной резервной валюты. Кроме того, не поднят вопрос об эффективном функционировании всего фондового рынка, который полностью зависит от притока внешнего спекулятивного капитала.
Для устранения негативных последствий в экономике, а также для создания условий, позволяющих более эффективно использовать весь спектр инструментов денежно-кредитной политики ЦБ, предлагается направить внешние инвестиции через фильтр (вводится запретительная ставка резервирования внешних займов в иностранной валюте). На рис. 2 приведён механизм привлечения внешних инвестиций (в основном кредитования российских предприятий) в российскую экономику.
Отличительная особенность заключается в том, что валютные риски остаются на кредиторах. Данная конструкция позволяет поставить кредиторов в ситуацию, при которой изымание средств из российской экономики становится невыгодным именно в тот момент, когда наблюдается острая нехватка в стране СКВ. Созданный дополнительный спрос на валюту в период дефицита СКВ уменьшал бы прибыль (увеличивал убыток) внешних кредиторов. Тогда можно смело «накачивать» экономику деньгами (рубли) и снижать процентные ставки до приемлемого уровня. Проведённая девальвация рубля не отразилась бы на устойчивости (финансовой) российских заёмщиков (в том числе и физических лиц).
Выгоды предлагаемого подхода
Предполагаем, что основная часть выданных кредитов – это не ранее выведенные из отечественной экономики средства1, а реальные ресурсы западных компаний.
В случае их отказа от займов весь спрос на кредиты приходился бы на отечественную банковскую систему (в том числе и на «деньги с рынка», т. е. размещение облигационных займов). Возникает правомерный вопрос: за счёт каких средств будут кредитовать российские банки? Ответ простой: в большей степени за счёт денежной эмиссии, которая происходит в случае с покупкой долларов у заёмщиков (сейчас основным покупателем валюты является ЦБ). Позволяют ли параметры российской экономики «воспринимать» денежную эмиссию в таких размерах? Да, позволяют. Напомню: инфляция в экономике происходит не вследствие денежной эмиссии, а за счёт повышения уровня издержек
(1) Маловероятно, но всё же.
производства, существенный вклад в который вносят естественные монополии (инфляция издержек). Уровень монетизации отечественной экономики составляет не более 30 % ВВП (12 трлн руб. – денежная масса и 41,5 трлн руб. – ВВП), что в два-три раза меньше уровня стран с развитой экономикой и в пять-семь раз ниже, чем в Китае. Если западные инвесторы отказываются от кредитования отечественной экономики, а экономика кредитуется в тех же размерах, то значительная часть прибыли (разница между ставкой по привлечению средств и размещению) аккумулировалась бы в российской банковской системе. Это привело бы к значительному увеличению капитализации всей банковской системы. Финансовый эффект подсчитать несложно, достаточно знать два мультипликатора: Р/Е и Р/ВV. В первом случае каждый рубль чистой прибыли даёт как минимум 10 руб. роста стоимости капитализации. В качестве источника средств российской банковской системы могли послужить субординированные кредиты ЦБ.
Воплощение в жизнь приведённой схемы движения иностранного капитала позволит существенно продвинуться к реализации идеи об использовании рубля в качестве региональной резервной валюты, существенно увеличить спрос на российские рубли по всем направлениям финансовой сферы.
Аргументов за осуществление именно данной схемы по привлечению внешних инвестиций в российскую экономику достаточно, но она не используется. Почему? Возможно, кто-то не хочет терять высокую доходность в СКВ, которая в период активного платёжного баланса генерируется отечественными предприятиями. Напомню, что по итогам 2008 г. инвестиционные доходы из страны составили не менее 80 млрд долл.
До тех пор, пока не будут полностью устранены (сбалансированы) вышеперечисленные системные риски отечественной экономики, ни о каком долгосрочном полноценном развитии государства не может идти речи. Российская экономика так и будет бессистемно колебаться в зависимости от стоимости сырья на мировых биржах, цена которого является полностью искусственной величиной, зависящей в большей степени от стратегических интересов стран с развитой экономикой.
Принятие перечисленных мер (логичных и обоснованных) позволит Правительству Российской Федерации успешно решать вопросы, связанные не только с денежно-кредитной политикой, но и с созданием предпосылок и факторов для устойчивого и долгосрочного экономического роста. В этом случае экономика страны будет менее зависима от внешнего спекулятивного капитала, который необоснованно получает сверхвысокие доходы в СКВ, и, наверное, самое основное – сможет частично уйти от нефтяной зависимости.
В заключение хочу обратить особое внимание на парадоксальную ситуацию, сложившуюся в нашей стране в области ответственности чиновников и специалистов за допущенные стратегические просчёты в денежно-кредитной политике и общем экономическом развитии государства.
Ни один из чиновников, отвечающих за названные участки работы, не отправлен в отставку. Это нарушает понимание справедливости в обществе. Безнаказанность граждан за причинённые российской экономике убытки в размере не менее чем 100 млрд долл. (снижение ВВП по итогам 2009 г.) и возврат на несколько лет назад в экономическом развитии страны очередной раз подтверждают народную мысль о том, что в России карают по всей строгости закона за украденный мешок картошки, но явное попустительство потерям в десятки миллиардов долларов остаётся полностью безнаказанным.
Литература
1. Кравченко П.П. Курс лекций для портфельного инвестора. – М.: Дело и Сервис, 2010.
2. Материалы сайта cbr.ru
3. Материалы сайта gks.ru
4. Материалы сайта minfin.ru
5. Материалы сайта portfelinvestor.ru
6. Материалы сайта economy.gov.ru
