Опубликовано в журнале "Финансовый менеджмент" №5 год - 2017
Шевченко Д.А.,
кандидат экономических наук,
доцент кафедры финансов и кредита
Южного федерального университета
Исламские ценные бумаги сукук – важная часть исламских финансов. Международный рынок исламских ценных бумаг сукук является относительно новым, но динамично развивающимся. Необходимость учета разнообразных интересов в финансовых отношениях предопределяет интерес к структуре и тенденциям развития этого рынка. В статье охарактеризованы динамика и структура рынка сукук. Выделены основные эмитенты национальных и международных сукук. Определены основные препятствия развития рынка сукук. К ним относятся: сложность для западных инвесторов, необходимость шариатского контроля, отсутствие ориентиров для ценообразования. Охарактеризованы формы использования сукук в Российской Федерации. Они могут быть связаны с привлечением иностранных инвесторов из мусульманских стран для реализации крупных инфраструктурных проектов.
Исламские финансы представляют один из альтернативных подходов к организации финансовой деятельности, ориентированный на социальную ответственность и этичность на базе соблюдения религиозных канонов и запретов мусульманства. В настоящее время исламские финансовые продукты и институты вызывают интерес не только в регионах с преобладающей долей мусульманского населения, но и в западных странах, обеспечивая диверсификацию инструментов на финансовых рынках и углубление международного экономического сотрудничества.
Наличие в исламской экономике специфических норм и запретов не отрицает возможности конструирования финансовых инструментов для организации движения финансовых ресурсов, в том числе на условиях возвратности и платности. Одним из таких инструментов, получившим достаточно широкое распространение в мире и обладающим значительным потенциалом для применения в разных экономических системах, является сукук. Значимость исламских финансовых инструментов в современном мире и необходимость диверсификации форм взаимодействия российской экономики с зарубежными контрагентами обусловливают актуальность исследования современных тенденций развития и возможностей применения исламских ценных бумаг сукук, чему и посвящена настоящая статья.
Сукук представляет собой ценную бумагу, которая дает держателю право на долю прибыли, получаемой от определенного актива на протяжении некоторого периода, по истечении которого сукук погашается. Таким образом, сукук не гарантирует процентного дохода, но удостоверяет долю в праве собственности на базовый актив, который генерирует прибыль. Доход в форме доли прибыли от конкретного проекта отличает сукук от традиционных облигаций. В то же время тесная связь данной ценной бумаги с доходным активом позволяет называть сукук исламской секьюритизацией [1]. Выпуск должен быть структурирован таким образом, чтобы, с одной стороны, защитить инвесторов и обеспечить для них согласованную доходность вложений, а с другой – удовлетворять требованиям и запретам шариата. Поэтому в основе сукук лежит связь ценной бумаги с каким-то активом. Ценные бумаги сукук дают мусульманам возможность инвестировать с прибылью, не нарушая законов ислама. В то же время во многих экономиках мира их можно выпускать в рамках действующего законодательства, и они используются для финансирования как частных, так и государственных потребностей [2]. Таким образом, сукук позволяют привлечь средства инвесторов для финансирования реальных проектов на возвратной и платной основе.
Первые выпуски сукук были зарегистрированы в конце 1996 г., однако их присутствие на рынке стало заметным только в 2001 г., когда началось более активное использование данного инструмента [3]. В настоящее время рынок сукук является большой и динамично развивающейся частью мировых исламских финансов. Динамика объемов выпуска сукук в мире представлена на рис. 1.
Как видно из графика, с 2014 г. наблюдается некоторое снижение объемов выпуска сукук в мире. Особенно заметно падение объемов в 2015 г., которое составило 43% по сравнению с объемами выпусков в 2014 г. Специалисты объясняют этот факт тем, что с 2015 г. Национальный банк Малайзии принял решение не выпускать краткосрочные внутренние облигации сукук. Совокупная стоимость обращающихся на рынке сукук к концу 2016 г. достигла 318,5 млрд долл., увеличившись на 6,06% по сравнению с состоянием на конец 2015 г. [5, с. 8].
С позиции потенциального участника особый интерес представляет изучение структуры эмитентов и целей выпуска исламских ценных бумаг. Мировой рынок сукук анализируется в зависимости от того, выпускаются ли ценные бумаги для внутреннего или международного обращения, а также от специфики эмитента – государство, государственные структуры или корпоративный сектор.
Внутренние рынки образуют около 80% совокупной стоимости сукук в мире.
Это в основном краткосрочные ценные бумаги, выпускаемые в различных национальных валютах. В этом секторе основным игроком является Малайзия, предложившая за 15 лет около 80% всех выпусков по стоимости с общим количеством выпусков 4647 и совокупным объемом 486,5 млрд долл. (табл. 1).
Анализ статистики количества и объемов выпусков международных сукук (табл. 2) также позволяет сделать однозначный вывод о лидере в данном секторе как по количеству, так и по объемам. Эмитенты из Объединенных Арабских Эмиратов (как государство, так и корпорации) с 2001 по 2015 г. выпускали международные ценные бумаги сукук 81 раз, на общую сумму 53,8 млрд долл. ОАЭ вместе с другим государством из региона, Саудовской Аравией, формируют более половины всего рынка международных сукук.
Сопоставляя данные в таблицах, можно сделать вывод, что представленные в них страны пересекаются только частично. Преимущественно немусульманские страны, выпускающие международные сукук (Франция, Люксембург и пр.), не используют их на внутреннем рынке. Основная цель выпуска данных бумаг в таких случаях – привлечение капитала финансовых компаний и государственных фондов исламских государств, обеспечение для них возможности инвестировать в зарубежные активы с соблюдением всех принципов шариата. Первым западным государством, выпустившим сукук от имени правительства, стала Великобритания в 2014 г. Спрос на данный инструмент в 11 раз превысил первоначальную намеченную сумму подписки [6]. В ряде развивающихся стран (Гамбия, Нигерия, Оман и пр.) выпускались только внутренние сукук либо их объем был гораздо больше, чем международных (Судан). В 2016 г. были проведены первые выпуски государственных сукук Иорданом и Того.
В целом в мировом масштабе на рынке сукук доминируют государственные выпуски. Объемы выпусков корпоративных сукук постоянно снижаются после пиковых значений 2012 г. Так, уменьшение в 2016 г. составило более 25% по сравнению с итогами 2015 г. (15,4 млрд долл. по сравнению с 20,7 млрд долл.). В то время как в 2016 г. суверенные и квазисуверенные сукук эмитировались в 16 странах, выпуск корпоративных сукук сосредоточен в 9 странах, причем около 50% выпусков в стоимостном выражении приходится на эмитентов из Малайзии. Следующими по значимости для эмиссий корпоративных сукук в 2016 г. были Объединенные Арабские Эмираты (18,3% эмиссий в стоимостном выражении в 2016 г.) и Саудовская Аравия (11,6%). Следует отметить, что чаще всего эмитентами негосударственных сукук являются исламские банки, в частности это характерно для Саудовской Аравии, Турции, Кувейта, Катара. В Малайзии и Индонезии эмитенты сукук представлены не только банковским сектором, но и рядом других отраслей.
В настоящее время к международным торговым площадкам для размещения и обращения сукук относятся Лондонская и Люксембургская биржи, которые уже длительное время удерживают лидерство по привлекательности для иностранных эмитентов [7]. Основными в этой сфере являются все-таки крупные биржи исламских стран, имеющие значение не только для международного, но и для национального обращения ценных бумаг: Bahrain Stock Market в Бахрейне, BURSA Malaysia Berhad в Малайзии, Dubai Financial Market в ОАЭ, Istanbul Stock Exchange в Tурции, Jakarta Stock Exchange в Индонезии, Tehran Stock Exchange в Иране. Как правило, доходность сукук в целом немного превышает доходность обыкновенных облигаций. Это объясняется тем, что сукук являются более краткосрочными инструментами и имеют более высокое инвестиционное качество. Торговля данными ценными бумагами не очень активна, так как основными их инвесторами являются исламские банки и такафул-компании (страховые компании), которые обычно покупают бонды и держат их в своих портфелях до наступления срока погашения, не торгуя ими на вторичном рынке. В результате объем вторичного рынка сукук значительно отстает от объема аналогичного рынка традиционных неисламских облигаций [8].
Российские эмитенты пока не были представлены на рынке сукук. В то же время имеются отдельные примеры участия крупнейших российских банков (Внешэкономбанк, Сбербанк, ВТБ) в международных сделках подобного рода.
Так, инвестиционная компания «ВТБ Капитал» (VTB Capital) в апреле 2017 г. участвовала в размещении долларовых сукук девелоперской компании из ОАЭ [9].
Обобщая проанализированные данные, можно выделить четыре сегмента мирового рынка сукук, в зависимости от эмитентов и рынка обращения ценных бумаг (табл. 3).
Сукук является весьма привлекательным и перспективным инструментом исламских финансов, поскольку позволяет по-разному структурировать финансовый процесс, не отходя при этом от принципа разделения рисков между эмитентом и инвестором, что наилучшим образом соответствует потребностям финансирования крупных инфраструктурных проектов. В то же время их полноценное применение предполагает развитие национальных рынков и необходимость выпуска суверенных сукук для формирования адекватных бенчмарков для последующих корпоративных выпусков [10]. Опыт развития рынков Малайзии, Индонезии и ОАЭ демонстрирует логику и успешность данного подхода.
Существенной проблемой, ограничивающей распространение сукук, является необходимость осуществления шариатского контроля за сделками, которые претендуют на соответствие исламским постулатам. Финансовые компании, имеющие намерение реализовать свою бизнес-модель с ограничениями, налагаемыми исламом, обязаны пригласить в штат сертифицированных шариатских советников, которые будут отвечать за мониторинг и контроль соблюдения исламских постулатов в деятельности компании. Обычно шариатский контроль имеет двойную структуру [11]. Во-первых, работают внутренние шариатские контролеры, входящие в штат. Они проводят предварительную экспертизу всех новых продуктов компании на соответствие шариатским принципам и приемлемости рисков, а также осуществляют повседневный мониторинг операций, обладая правом вето, т.е. приостановки любой операции или сделки. Во-вторых, таким же правом обладают и внешние шариатские советники – квалифицированные и сертифицированные специалисты в области шариатских законов и исламской экономики, которые привлекаются обычно для рассмотрения трудных и нестандартных случаев, споров или разногласий между внутренними шариатскими контролерами. Как правило, внешние шариатские советники утверждают заключения внутренних шариатских контролеров о соответствии или несоответствии финансовых продуктов шариатским принципам либо пишут отдельное заключение при рассмотрении нестандартных продуктов.
Шариатский контроль является необходимой частью процесса подготовки эмиссии исламских ценных бумаг, что, наряду со сложностью для западных инвесторов самого механизма и принципов сукук, представляется существенным препятствием их распространения в немусульманских странах.
Примеры развитых западных стран и некоторых государств СНГ показывают, что правительства и негосударственные структуры (банки, предприятия) могут выпускать ценные бумаги типа сукук и предлагать их инвесторам в мусульманских странах. Это можно осуществлять как напрямую, так и через крупные международные фондовые биржи. Отдельные примеры участия крупнейших российских финансовых институтов в сделках подобного рода показывают возможность осуществления таких сделок с российским участием. В перспективе можно предположить использование сукук для реализации инфраструктурных проектов регионального уровня в республиках Северного Кавказа, Татарстане и Башкирии, а также для структурирования международных инвестиционных сделок с участием партнеров из мусульманских стран.
Несмотря на новизну сукук как инструмента международного финансового рынка, есть все основания полагать, что его потенциал будет востребован в дальнейшем, а сфера применения будет расширяться по мере развития исламского банкинга и повышения роли региональных финансовых центров на Ближнем Востоке и в Азиатско-Тихоокеанском регионе.
Литература
1. Вахитов Р., Казаков А. Сукук и мурабаха как инструменты сопровождения инвестиций в российскую экономику // Ислам в современном мире. – 2010. – № 1–2. – С. 76.
2. Чокаев Б. Исламские финансы: возможности для российской экономики // Вопросы экономики. – 2015. – № 6. – С. 114.
3. Ниязбекова Ш.У. Исламские ценные бумаги сукук на мировом фондовом рынке // Экономика и управление: проблемы, решения. – 2012. – № 2. – С. 48.
4. IIFM Sukuk Report (5th Edition). A Comprehensive study of the Global Sukuk Market / International Islamic Financial Market. – Manama, 2016. URL: iifm.net. С. 5.
5. Islamic Financial Services Industry Stability Report 2017 / Islamic Financial Services Board. – Kuala Lumpur, 2017. URL: fsb.org. С. 16.
6. Развитие исламских принципов финансирования в Великобритании / Посольство Великобритании в Бишкеке, 2015. С. 5 [Электроный ресурс]. URL: gov.uk/government/uploads/system/uploads/attachment_data/file/503492/2015047_Is_Fin_A5_AW_RUS_WEB.pdf
7. Зотова A.И., Шевченко Д.A. Выбор торговой площадки при размещении ценных бумаг российскими компаниями на глобальном финансовом рынке // Финансовые исследования. – 2007. – № 15. – С. 48.
8. Разумова И.А. Исламский банкинг: мировой опыт и возможности для России // Ученые записки Международного банковского института. – 2015. – № 11–1. – С. 162.
9. Russian Bank Helps Arrange USD Dollar Sukuk // Islamic Finance. – 2017 [Электроный ресурс]. URL: islamicfinance.com/2017/04/russian-bank-helps-arrangeusddollar-sukuk/
10. Islamic Finance: Opportunities, Challenges, and Policy Options / Interntional Monetary Fund, 2015. P. 28 [Электроный ресурс]. URL: imf.org/external/pubs/ft/sdn/2015/sdn1505.pdf
11. Зарипов И.А. Исламские финансы как стратегический ориентир развития России // Вестник Финансового университета. – 2016. – № 1. – С. 101.
