Опубликовано в журнале "Финансовый менеджмент" №1 год - 2019
Гордина В.В.,
кандидат экономических наук,
доцент кафедры экономики, финансов и бухгалтерского учета
Орловского государственного университета имени И.С. Тургенева
В статье рассматриваются особенности, достоинства и недостатки основных методов учета риска при оценке стоимости инновационных проектов, вносятся предложения по усовершенствованию методических подходов к учету риска при оценке эффективности инновационных проектов, предлагается использование интегрального показателя.
Инновационная деятельность, как правило, сопряжена с большими рисками, так как стопроцентная гарантия положительного финансового результата в инновационном предпринимательстве практически отсутствует, а вероятность финансовых потерь, возникающих при вложении средств в производство новых видов товаров, услуг, технологий, которые, возможно, не найдут ожидаемого спроса на рынке, очень велика.
Риски, сопровождающие инновационную деятельность, очень разнообразны и многочисленны. При этом риск в инновационной сфере может быть обусловлен не только вероятностью потери вложенных средств, но и вероятностью получения лишь частичного результата вследствие влияния различных внешних и внутренних факторов. Как показывает практика, уровень инновационных рисков достаточно высок.
Реализация большинства инновационных проектов заканчивается финансовыми потерями. Именно поэтому так важно учитывать фактор риска при оценке стоимости инновационных проектов.
При анализе рисков инновационных проектов необходимо учитывать возможные последствия влияния как внешних факторов (политических, экономических и др.), не связанных с деятельностью предпринимателя, так и внутренних факторов риска (производственных, управленческих, финансовых), возникающих в ходе деятельности участников проекта. Цель анализа рисков – выявить наиболее важные, опасные риски, вероятность которых велика и которые могут привести к значительному снижению финансового результата при реализации инновационного проекта, а также разработать мероприятия по минимизации рисков, предотвращению или снижению финансовых потерь.
Анализ рисков инвестиционного проекта обычно включает качественный и количественный анализ. А поскольку инновационный проект, по сути, представляет собой инвестиционный проект, применяются одинаковые методы анализа.
Основная задача качественного анализа – выявить факторы риска, классифицировать их, определить наиболее важные риски с точки зрения их наибольшего влияния на проект. Для выявления рисков инновационных проектов, как правило, применяют методики, основанные на использовании опыта экспертов и учете влияния разнообразных качественных факторов, в их числе: SWOT-анализ, PEST-анализ, метод сравнения с аналогами, метод экспертных оценок [3]. Количественные методы анализа представляют собой численное определение величины отдельных рисков и риска проекта [4] (рис. 1).
Таким образом, существуют различные методы анализа рисков, каждый из которых обладает определенными преимуществами и недостатками. Так, метод корректировки нормы дисконта, метод экспертных оценок, метод достоверных эквивалентов, анализ чувствительности отличаются простотой и понятностью процедур оценки, однако обладают некоторым субъективизмом и отсутствием учета вероятности наступления оцениваемых рисков. Метод сценариев, метод дерева решений позволяют рассмотреть различные сценарии реализации проекта с учетом вероятности наступления событий, а метод Монте-Карло дает возможность построить математическую модель проекта с учетом вероятностного распределения параметров и получить распределение результатов реализации проекта. Однако эти методы сложны и требуют значительных временныXх затрат.
Как показали исследования, наиболее часто для учета фактора риска при оценке стоимости инновационных проектов используется метод корректировки нормы дисконта. Метод заключается в определении премии за риск, которая рассчитывается путем суммирования «надбавок» за отдельные виды рисков, предполагаемых в рамках реализации данного проекта, и добавлении этой премии к базовой безрисковой норме доходности. Таким образом, премия за риск отражает совокупную оценку всех типов рисков по проекту. Для инновационных проектов в связи с большой неопределенностью и многообразием источников риска (макроэкономические риски, микроэкономические риски, проектные риски) премия за риск может достигать 20% [3].
Основным преимуществом метода корректировки нормы дисконта является его простота и возможность быстро определить, является проект прибыльным или убыточным при повышенной норме дисконта. Однако метод обладает и существенными недостатками. В частности, он не позволяет выявить факторы риска, оценить их влияние на показатели эффективности инновационного проекта. Не учитывается также тот факт, что виды и уровень рисков могут изменяться во времени. Так, при расчете ставки дисконтирования премия за риск, добавляемая к безрисковой ставке, используется для всего срока реализации проекта, при этом полученная с учетом рисков ставка дисконта принимается неизменной по годам в течение всего срока реализации проекта.
Представляется, что такой подход учета риска не является обоснованным, так как на протяжении срока реализации инновационного проекта степень риска может существенно изменяться. Кроме того, необходимо учитывать, что на разных стадиях инновационного проекта возникают различные виды риска. Например, в инвестиционной фазе проекта может быть велик риск наступления неплатежеспособности предпринимательской фирмы, риск отсутствия средств для оплаты обязательств перед поставщиками, риск выплат по займам. Или, например, велик риск изменения сроков реализации проекта по причине срывов сроков выполнения работ подрядчиков, риск ошибок в планировании, риск влияния негативных факторов макросреды. В эксплуатационной фазе инновационного проекта велик риск недостатка оборотного капитала, риск отсутствия или недостаточного спроса на произведенную продукцию (услугу), риск повышения уровня инфляции и снижения покупательской способности населения. Также на различных стадиях инновационного проекта могут возникать новые виды риска, а некоторые, наоборот, могут прекращать свое действие. Кроме того, степень неопределенности, как правило, возрастает к концу срока реализации проекта, что приводит к трудностям при прогнозировании данных на эти периоды, и, как результат, возникает необходимость увеличения рисковой премии.
В связи с этим представляется необходимым корректировать величину рисковой составляющей в ставке дисконта в каждом из интервалов прогнозирования, т.е. использовать в расчетах не постоянную, а переменную ставку дисконта. Также следует учитывать, что сама премия за риск может трактоваться только лишь как вероятностная величина [1].
Кроме того, представляется целесообразным в расчетах эффективности инновационных проектов использовать различные по величине безрисковые ставки дисконта для инвестиций и денежных поступлений. При этом важным является сохранение следующего соотношения: безрисковая ставка дисконта для инвестиций должна быть по своему численному значению больше, чем безрисковая ставка дисконта для денежных поступлений. Это можно объяснить тем, что, с точки зрения инвестора, инвестиционные вложения обладают меньшей ликвидностью, чем денежные поступления, генерируемые проектом, и, следовательно, требуют прибавления так называемой страховой премии за низкую ликвидность к базовой ставке дисконта, чего не следует делать при оценке денежных поступлений.
Необходимо также отметить, что, осуществляя расчет показателей результативности инновационного проекта, нужно учитывать, с одной стороны, все возможные условия реализации проекта и связанные с ними риски, а с другой – их вероятность, так как в условиях неопределенности и длительных сроков реализации проекта невозможно достоверно спрогнозировать будущие потоки финансовых ресурсов. Таким образом, решение проблемы оценки инновационного проекта с учетом различных видов рисков не должно предполагать обобщение условий реализации проекта и степени влияния рисков на проект, а должно учитывать все виды рисков, связанных с проектом, на разных этапах реализации этого проекта с учетом вероятности наступления риска.
Учитывая вышеизложенное, представляется целесообразным модифицировать традиционные критерии принятия решения об эффективности инновационных проектов: чистую приведенную стоимость (NPV), индекс доходности (PI), дисконтированный период окупаемости (DPP) и внутреннюю норму доходности (IRR). Например, расчет индекса доходности (PI) предлагается осуществлять по формуле [1]:
где Т – продолжительность жизненного цикла инновационного проекта;
ЧДПt – чистые денежные поступления в году t, которые рассчитываются как разность между денежными поступлениями и текущими затратами;
It – инвестиционные вложения в году t;
mb, kb – безрисковые ставки дисконта для денежных поступлений и инвестиций соответственно;
rtn – переменная во времени премия за риск вида n за период t;
Pn – вероятность возникновения риска вида n, оцененная экспертным путем;
Nt – количество видов риска, возникающих при реализации проекта (различное по годам).
Таким образом, использование переменной во времени (в зависимости от этапа реализации проекта) премии за риск, а также учет вероятности возникновения риска позволят более объективно учесть фактор риска при оценке проекта и получить более обоснованные значения показателей эффективности предполагаемого к реализации инновационного проекта.
В научной работе Д.В. Горбунова предлагается для учета фактора риска инновационного проекта ввести понятие надежности инновационного проекта, которая показывает степень уверенности в его успешной реализации. Основными количественными критериями для оценки надежности инновационного проекта предлагается считать: DROI – дисконтированный коэффициент рентабельности инвестиций в проект; DPP – срок окупаемости проекта с учетом дисконтирования; чувствительность проекта SR – запас прочности проекта по его ключевым параметрам [2].
Представляется целесообразным проводить оценку надежности инновационного проекта, взяв за основу при расчете показателей DROI и DPP-подход, изложенный выше, т.е. учитывать переменную во времени премию за риск, а также вероятность возникновения риска при реализации проекта.
Расчет оценки по критерию DROI (дисконтированный коэффициент рентабельности) осуществляется по формуле
где DCFoper – дисконтированный денежный поток от операционной деятельности;
DCFinv – дисконтированный денежный поток от инвестиционной деятельности;
NPV – чистая приведенная стоимость проекта;
PI – индекс доходности проекта.
Оценка по критерию DPP (дисконтированный срок окупаемости) производится по следующему соотношению:
Оценка чувствительности SR проекта проводится на ранних стадиях подготовки проекта по совокупности наиболее важных по степени влияния на результат проекта факторных показателей. Оценка чувствительности показывает запас прочности проекта, т.е. насколько показатели эффективности проекта зависят от колебаний его факторных показателей (объем инвестиций, издержки, цена продукта, объем реализации и др.).
Показатель оценки чувствительности SR принимает значения от 0 до 1 и характеризует вероятность получения положительного чистого приведенного дохода (NPV) проекта в результате возможных отклонений факторных показателей проекта от базовых значений. Чем выше значение SR проекта, тем менее проект чувствителен к изменению факторных показателей и тем больше запас прочности проекта [Там же].
Данный показатель (SR) удобно использовать как для анализа чувствительности инновационного проекта к изменению факторных показателей и выявлению факторов, оказывающих наибольшее негативное влияние на результативный показатель (NPV), так и для сравнительного анализа и осуществления выбора из нескольких альтернативных проектов. При примерно равных значениях других критериев эффективности инновационный проект, у которого значение показателя SR больше, должен быть рекомендован к реализации.
В качестве ключевых параметров (наиболее важных факторных показателей) инновационного проекта целесообразно выбрать следующие показатели:
– объем реализации продукции (услуг) (Q), в натуральном выражении;
– цена продукта (услуги) (P), в денежном выражении;
– сумма переменных издержек на производство единицы продукции (Сv), в денежном выражении;
– сумма постоянных годовых издержек (Сf), в денежном выражении;
– объем инвестиций (Inv), в денежном выражении;
– стоимость привлечения инвестиционных ресурсов (К), в процентах.
Показатель чувствительности SR рассчитывается на основе анализа запаса прочности проекта по каждому факторному показателю, выбранному для анализа. Под запасом прочности понимается некоторое предельное значение, выраженное в процентах, на которое может измениться значение факторного показателя, при котором значение NPV проекта будет близким к 0. Запас прочности, или предел безопасности, по каждому факторному показателю (ключевому параметру) для сопоставимости расчетов удобнее выражать не в процентах, а в долях. Пример результатов такого анализа представлен в табл. 1.
Как видно из табл. 1, наибольший запас прочности рассматриваемый проект имеет по ключевому параметру (факторному показателю) – стоимость привлечения инвестиционных ресурсов, так как лишь при увеличении на 85% стоимости привлечения инвестиционных ресурсов показатель эффективности проекта (а в данном случае рассматривался показатель NPV) примет значение, равное нулю. С другой стороны, последняя колонка свидетельствует о том, что наиболее важными с точки зрения риска ключевыми параметрами являются цена единицы продукции и инвестиционные затраты, так как снижение цены на 35% и увеличение инвестиционных затрат на 38% приведут к нулевому значению NPV. Следовательно, этим ключевым параметрам необходимо уделять особое внимание при реализации проекта, чтобы минимизировать риск их негативного изменения.
Итоговую оценку (SR) чувствительности инновационного проекта предлагается рассчитывать как среднее геометрическое оценок чувствительности по каждому факторному показателю. В нашем случае расчет будет выполняться по формуле
Таким образом, используя предложенные ранее показатели, общий показатель надежности инновационного проекта предлагается рассчитывать по следующей формуле:
Представленный выше интегральный показатель позволяет оценить общую надежность инновационного проекта с учетом рентабельности инвестиций, срока окупаемости проекта, а также чувствительности проекта по совокупности наиболее важных, с точки зрения степени влияния на результат, факторных показателей. При этом данный показатель является агрегированным, так как позволяет учесть наиболее важные характеристики проекта, такие как рентабельность, срок окупаемости, также принимая во внимание риски, связанные с проектом, и вероятность их возникновения. Кроме того, показатель надежности инновационного проекта удобен тем, что его можно использовать при осуществлении выбора из нескольких альтернативных проектов. Проведя расчет показателя надежности для нескольких инновационных проектов и сравнив значения, целесообразно выбрать инновационный проект с более высоким показателем надежности, который должен быть рекомендован к реализации.
Литература
1. Васильева Т.А., Диденко О.Н., Епифанов А.А. и др. Риск-менеджмент инноваций: монография. – Сумы: Деловые перспективы, 2005. – 260 с.
2. Горбунов Д.В. Риски инновационных проектов и методы их оценки // Вектор науки ТГУ. – 2014. – № 3 (29). – С. 123–126.
3. Грачева М.В. Управление рисками в инновационной деятельности: учеб. пособие / С.Ю. Ляпина, М.В. Грачева. – М.: Юнити-Дана, 2015. – 352 с.
4. Риск-анализ инвестиционного проекта / под ред. М.В. Грачевой. – М.: Юнити-Дана, 2001. – 352 с.
