Генезис новой универсальной теории управления компанией в корпоративных финансах

Луценко С.И.,
аналитик

В статье анализируются особенности теорий управления компанией в корпоративных финансах. В современных условиях на первый план выходит не только создание корпоративного блага (увеличение акционерной стоимости), но и создание комфортных условий управления внутри компании на основе взаимного сотрудничества среди ее участников (собственников, менеджмента, совета директоров, работников). Причем взаимное сотрудничество должно базироваться на доверии сторон. Конечной целью такой конструкции, которая получила название «командное производство», является личный вклад каждого участника не только в стоимость компании, но и в социальные блага – ответственность перед обществом (уплата налогов, создание рабочих мест, благотворительная деятельность).

Целью статьи является создание универсальной теории управления в корпоративных финансах с приоритетом со стороны акционеров (собственников). Речь идет о том, что именно со стороны собственника должна исходить идея настройки компании (собственник–руководитель–служащий). Менталитет акционера должен быть сфокусирован не только на идее роста акционерной стоимости, но и на построении в компании таких условий, чтобы каждый из ее участников (прежде всего руководство) был ориентирован на долгосрочные цели организации. Статья носит междисциплинарный характер, затрагивая элементы корпоративного управления, которые являются частью корпоративных финансов как науки, а также, разумеется, корпоративное право.

Законодатель наделяет управленческие органы компании (акционеров, совет директоров, менеджмент) правом самостоятельно принимать стратегические экономические решения (определение Конституционного Суда РФ от 16.10.2007 № 677-О-О). Данные органы обладают самостоятельностью и широкой дискрецией, в числе прочего, построения модели управления компанией с господством или со стороны директората, или со стороны собственников.

Необходимо напомнить, что именно акционеры являются приоритетными участниками в определении управленческой политики. Поскольку все права акционера вытекают из его прав на определенное количество акций в данном акционерном обществе и производны от количества акций, принадлежащих акционеру, личное участие акционера в управлении делами акционерного общества напрямую связано с находящимися в его собственности акциями (постановление Президиума Высшего Арбитражного Суда РФ от 02.11.2010 по делу № А103714/2009, постановление Двенадцатого арбитражного апелляционного суда от 05.10.2015 по делу № А06-6466/2014). Национальный правоприменитель идентифицирует конструкцию публичной компании, основанную на разделении экономических интересов и контрольных прав (принятие управленческих решений), которую рассматривали Берле и Минз [1].

Действительно, механизм корпоративного управления (часть корпоративных финансов) заведомо предполагает наличие разделения функции контроля акционеров – их влияния на управленческую политику и экономической функции – доли участия, пакета акций (постановление Девятого арбитражного апелляционного суда от 20.03.2014 № 09АП-5606/2014, 09АП-5628/2014). Данное разделение двух функций было положено в основу агентской теории (принципал-агент).

Кроме того, правовая природа собственника (даже дисперсного или миноритарного) в компании предопределяет его активное поведение в управлении компанией и генезис самой модели с господством со стороны акционера.

У субъекта, который приобрел пакет акций, есть естественное желание повысить доходность своих инвестиций: возникает ожидаемое стремление проявлять интерес к судьбе своих вложений, т.е. получать сведения о деятельности акционерного общества, проверять обоснованность собственных прогнозов относительно прироста цены акций, в том числе посредством анализа раскрываемых акционерным обществом документов, контролировать причитающийся по акциям доход (дивиденды) и т.п.(постановление Президиума Высшего Арбитражного Суда РФ от 18.06.2013 № 3221/13).

Позиция Берле и Минза [Там же] была ориентирована на приоритет управления компанией со стороны руководства (так называемый управленческий капитализм или менеджериализм). Они обосновывали свое заключение тем, что собственник зависим полностью от менеджмента (агента). Акционер только обладает листком бумаги (акцией), представляющим собой набор прав и ожиданий относительно компании. Но в отношении компании и ее имущества – инструментов производства, к которым у него имеется интерес, владелец обладает небольшим контролем.

На самом деле акция является не просто листком бумаги, она является комплексным имуществом и удостоверяет, что ее обладатель владеет частью капитала (активами) и соответствующими правами, в частности правом голоса, правом участия в управлении компанией и контролем за ее активами (постановление Европейского Суда по правам человека от 25.07.2002 по делу «Совтрансавто Холдинг» против Украины»).

Автор считает, что собственник компании все-таки может определять управленческую политику компании и контролировать деятельность менеджмента в силу следующих обстоятельств.

Создание коммерческой организации и участие в ней есть форма коллективного предпринимательства: лицо, распоряжаясь своим имуществом, приобретает акции, с приобретением акций лицо получает вытекающие из владения акциями имущественные права; используя свое имущество, получает часть прибыли общества в виде дивидендов; приобретая акции, лицо несет риск утраты имущества, а величина дивидендных выплат зависит от ряда факторов, в том числе от эффективности управления (постановление Конституционного Суда РФ от 10.04.2003 № 5-П). Формой реализации права на осуществление предпринимательской деятельности является и участие физических лиц, в том числе не являющихся предпринимателями, в разного рода хозяйственных обществах, в частности акционеров в акционерных обществах, которые реализуют свое право через владение акциями. Другими словами, именно акционер (участник хозяйственного общества), в силу участия в деятельности компании своим капиталом, самостоятельно принимает на себя бремя заботы о собственном благополучии с учетом рисков неэффективности функционирования общества (постановление Конституционного Суда РФ от 25.05.2010 № 11-П). С целью избегания рисков, связанных с управлением компанией, и для достижения ее максимальной эффективности экономической деятельности (поскольку акционер не всегда обладает профессиональными навыками и специальными знаниями в области менеджмента) собственник под свою ответственность назначает (выбирает) руководителя. В дальнейшем сформированному управленческому органу (менеджменту) вверяются активы, которые он должен сохранить (постановление Конституционного Суда РФ от 15.03.2005 № 3-П). В свою очередь, действия управленческих органов должны лежать в плоскости интересов компании и ее акционеров. Данная позиция российского правоприменителя коррелирует с позицией американского правоприменителя (Канцлерский суд штата Делавэр от 09.09.2010 по делу Ebay Domestic Holdings, Inc. v. Craig Newmark). Становясь руководителями таких компаний, они должны попытаться максимизировать акционерную стоимость компании.

В этом смысле автор не разделяет позицию Стаут [2] о том, что акционерам не может принадлежать компания и их права являются ограниченными.

Поскольку, как было отмечено выше, гражданин (будущий акционер-инвестор) вкладывает собственные средства (имущество), получая взамен акции (приобретая имущественные права), он участвует в деятельности общества своим капиталом, самостоятельно принимает рисковые управленческие решения в отношении имущества (в том числе делегирует функции по управлению активами профессиональному менеджменту, использует его в качестве залогового обеспечения для получения кредитных средств и т.д.), которое он вложил и обладает правом на получение выгод от использования активов в будущем.

Следовательно, акционер (собственник), исходя из своей правовой природы, формирует модель управления компанией с тем или иным приоритетом. В любом случае деятельность компании должна соответствовать критерию корпоративного блага: рост акционерной стоимости, повышение инвестиционной привлекательности, качественное корпоративное управление, приобретение конкурентных преимуществ (постановление Конституционного Суда РФ от 24.02.2004 № 3-П).

Автор считает, что изначально слабость теории приоритета управления компанией со стороны акционера заключалась в том, что ее сторонники придерживались следующего критерия: единственной законной целью корпорации являлась максимизация акционерной стоимости. Тем самым менеджмент компании можно сделать более ответственным перед акционерами (управленческий орган будет действовать в интересах компании и ее собственников) путем предоставления большего контроля собственникам над руководством или привязывая его вознаграждение к цене акции [3]. Другими словами, контрольные функции должны лежать на классе акционеров. Руководство обязуется управлять компанией в интересах собственника, а остальные заинтересованные участники (служащие, поставщики и кредиторы) должны быть защищены правовыми гарантиями [4].

Целью представленной работы является формулирование универсальной теории управления компанией в корпоративных финансах с приоритетом со стороны акционера (собственника). В основе деятельности компании должен лежать не только принцип корпоративного блага, но и принцип основы (мотивация) для производства социального блага. Для этого необходимо включить в модель основополагающий элемент – командное производство. Как отмечает Луценко [5], в основе командного производства положено желание ее участников (акционеры, менеджмент, служащие, поставщики) сотрудничать. Они надеются получить преимущества от своей причастности (личного вклада) в отношении конечного результата деятельности компании. Другими словами, необходимо создать эффективную команду в рамках одной компании с выработкой навыков взаимодействия.

Как отметил Верховный Суд США (решение от 21.01.2010 по делу Citizens United v. Federal Election Commission), помимо основных составляющих компании (получение прибыли, инвестиционной привлекательности) на нее возложена ответственность за обеспечение экономического благосостояния общества.

Цель достигается посредством эффективного взаимного мотивированного сотрудничества в рамках общества между ее участниками.

Причем в целях качественного корпоративного управления (построения модели управления с приоритетом со стороны акционеров) и повышения отдачи от инвестиций в акционерный капитал в долгосрочной перспективе ключевым элементом является эффективная система стимулирования руководства (совета директоров, исполнительного органа). Данная система должна обеспечивать финансовые интересы директоров с долгосрочными финансовыми интересами акционеров и предусматривать личный вклад руководителя в достижение конечного результата (п. 4.2 и 4.3 ч. «А» Кодекса корпоративного управления, являющегося приложением к письму Центрального банка России от 10.04.2014 № 06-52/2463).

Конституционный Суд РФ (постановление Конституционного Суда РФ от 15.03.2005 № 3-П) сформулировал особенности командного производства. В частности, было отмечено, что выступая от имени организации, руководитель должен действовать в ее интересах добросовестно и разумно. От качества работы руководителя во многом зависят соответствие результатов деятельности организации целям, ради достижения которых она создавалась, сохранность ее имущества, а зачастую и само существование организации. Кроме того, полномочия по управлению имуществом, которыми наделяется руководитель, и предъявляемые к нему в связи с этим требования предполагают в качестве одного из необходимых условий успешного сотрудничества собственника с лицом, управляющим его имуществом, наличие доверительности в отношениях между ними. Конституционный Суд РФ связывает качество управления компанией с наличием взаимного сотрудничества, в основу которого положены фидуциарные принципы (добросовестность, разумность, должная заботливость и лояльность).

Как отмечают Дженсен и Меклинг [6], менеджмент свои властные полномочия может использовать по мере укрепления и в личных интересах. Возникает агентская проблема между акционерами и управленческими органами, когда последние, владея определенной информацией о компании, используют ее в своих интересах в ущерб компании и ее собственников.

Стаут [2] также отмечает, что пассивность мелких акционеров публичной корпорации является уязвимым местом, поскольку позволяет профессиональным руководителям пренебрегать интересами данных собственников и получать от своих полномочий финансовую выгоду.

В таких ситуациях (с точки зрения нивелирования агентских конфликтов) акционеры должны внедрять программы материального стимулирования (программа долгосрочной мотивации сотрудников), целью которых является поощрение сотрудников с тем, чтобы они сосредоточились на важных долгосрочных целях организации; привлечение и удержание в организации работников с исключительными знаниями и опытом. Вознаграждение должно коррелировать с результатами деятельности компании и профессионализмом ее сотрудников.

Другими словами, вовлекать участников командной игры (заинтересовывать работников в улучшении производственного процесса). Стимулирующий характер выплат может заключаться в повышении общей мотивации работника продолжать деятельность в конкретной организации, а также нивелировать желание использовать активы компании в личных интересах (решение агентской проблемы).

Тем более, как выше было отмечено, акционер наделен компетенцией в вопросах принятия стратегических экономических решений, возможностью действовать для достижения максимальной эффективности экономической деятельности, а также самостоятельностью и широкой дискрецией при принятии решений в сфере бизнеса.

Акционер (собственник) вырабатывает определенные правила игры и предлагает их остальным участникам. Хотя существует определенная проблема неполного контракта, т.е. собственник не может предвидеть ситуацию (обладать полной информацией), которая с определенной долей вероятности произойдет в будущем (либо не произойдет).

В любом случае на лиц, осуществляющих управление коммерческой организацией, при реализации своих прав налагаются фидуциарные обязанности действовать в интересах собственников и компании, осуществлять свои права и исполнять обязанности в их отношении добросовестно и разумно. При осуществлении своих прав по управлению компанией соответствующее лицо обязано не только не нарушать обязанности, возложенные на него законом или уставом, но и вести внешние и внутренние дела общества способом, оптимальным для достижения целей общества, а также обеспечивать контроль за выполнением решений, принимаемых органами управления. Эффективное управление позволяет создать баланс интересов акционеров, руководителей, работников общества и самого акционерного общества как субъекта права. При определении эффективности действий руководителя принимается во внимание результативность действий, в которых заинтересована организация (постановление Двенадцатого арбитражного апелляционного суда от 05.10.2015 по делу № А12-13018/11). При оценке добросовестности и разумности действий менеджмента необходимо также учитывать, входили или должны были, с учетом обычной деловой практики и масштаба деятельности компании, входить в круг непосредственных обязанностей руководителя полномочия по выбору и контролю, в том числе не были ли направлены действия директора на уклонение от ответственности путем привлечения третьих лиц (постановление Арбитражного суда Московского округа от 29.10.2015 № Ф05-14492/2015 по делу № А40-160296/14).

В последующем руководство компании (вне зависимости от формы хозяйственного общества – общество с ограниченной ответственностью или акционерное общество; они являются двумя основными формами хозяйственных обществ и ввиду схожести ряда правоотношений), которое не проявило возложенных на него фидуциарных обязанностей, должной заботливости и осмотрительности в отношении имущества компании, несет гражданско-правовую ответственность по возмещению убытков компании.

В любом случае руководитель, нарушая фидуциарные обязанности, при отсутствии какой-либо деловой цели (зачастую, создавая видимость договорных отношений с подконтрольным ему лицом) стремится действовать в личных интересах, получая необоснованные денежные выгоды (постановление Арбитражного суда Уральского округа от 15.10.2015 по делу № А60-19635/2013). Если менеджмент действовал в интересах одного или нескольких акционеров (участников), он не может быть признан действовавшим в экономических интересах компании, а значит, действовал в ущерб ей (постановление Двенадцатого арбитражного апелляционного суда от 27.10.2015 по делу № А12-23266/2015). Также необходимо обратить внимание на ситуацию, когда руководитель «внешне» действует разумно и добросовестно, совершая сделку с контрагентом, фактически не проверив его (проверка на наличие признаков фирмы-однодневки), подпадает под ситуацию, связанную с нарушением фидуциарных обязанностей (постановление Двадцатого арбитражного апелляционного суда от 27.10.2015 по делу № А09-12978/2014).

С другой стороны, предоставляя полномочия по управлению компанией руководителям, происходит определенный крен в сторону приоритета менеджмента.

Проявляется модель управленческого капитализма или менеджериализма [7].

Фактически, обладая управленческими полномочиями, менеджмент становится распорядителем чужих средств в том смысле, что они рассматривают интересы не только собственников, но и служащих, клиентов компании [8].

Модель управленческого капитализма (приоритета управления со стороны менеджмента) находит свою защиту в рамках доктрины известного, как правило, бизнес-решения (business judgment rule), которое позволяет руководителям пожертвовать прибылью компании с целью преследования легальной корпоративной цели: создание рабочих мест, обеспечение качественной продукцией население, защита кредиторов. Тем более что законодатель не обязывает менеджмент использовать свои права в корпорации, чтобы исключительно максимизировать акционерную стоимость [9–11].

В российских корпоративных реалиях правило бизнес-решения было сформулировано Конституционным Судом РФ (постановление Конституционного Суда РФ от 24.02.2004 № 3-П). В частности, было отмечено, что управленческие органы (менеджмент, совет директоров) обладают самостоятельностью и широкой дискрецией при принятии решений в сфере бизнеса, в том числе по вопросу определения приоритетных направлений деятельности компании. Суд не вправе оценивать экономическую целесообразность принятого ими решения о приоритетных направлениях деятельности общества, поскольку в силу рискового характера предпринимательской деятельности управленческие органы могут совершать деловые просчеты.

Тем не менее инициатором правил игры является именно акционер (собственник). Именно он, используя механизм материального стимулирования на долгосрочной основе, может дисциплинировать политику управленческих органов [12]. Деятельность менеджмента должна быть связана с личным вкладом в результат работы компании. В таком случае руководитель будет заинтересован в решении стратегических и текущих задач: выполнение основных показателей бизнес-плана, выполнение решений органов управления, требований законодательства. Управленческий орган вправе использовать свои властные полномочия в рамках действующего законодательства и уставных документов компании, согласовывая ряд ключевых вопросов с акционером (собственником), соблюдая при этом фидуциарные обязанности и действуя в интересах и во благо компании и ее собственников. Именно в этом и состоит идеальная формула модели управления с приоритетом со стороны собственника, содержащая принципы командного производства (взаимного сотрудничества участников компании) в корпоративных финансах.

На современном этапе корпоративного управления как составляющей корпоративных финансов универсальная модель управления компанией с приоритетом акционеров может выглядеть следующим образом.

Во главе находится акционер, который формирует правила игры. В основе этих правил лежит принцип командного производства. Все корпоративные акторы задействованы в этом спектакле. Собственник делегирует полномочия по управлению компанией профессиональному менеджменту. При этом критерием успешного сотрудничества с управленческим классом является выстраивание системы, которая связывала бы финансовые интересы директоров с долгосрочными финансовыми интересами акционеров. Скажем, посредством выстраивания программы (программ) долгосрочного материального поощрения, целью которой является не только повышение заинтересованности руководителей в увеличении акционерной стоимости и рыночной капитализации (апелляционное определение Московского городского суда от 28.01.2015 по делу № 33-2428), но и повышение заинтересованности работы в команде, клиентоориентированность (определение Приморского краевого суда от 19.10.2015 по делу № 33-9464/2015).

Другими словами, одним из условий вознаграждения руководителя является его личный вклад в конечный результат компании. Управленец становится частью команды (а не обособленным и изолированным участником), и его деятельность оценивается собственником с точки зрения личной эффективности. Такая система мотивации с элементом командного производства действует достаточно эффективно, в частности в компании ПАО «Сбербанк России».

Аналогичную систему взаимоотношений на основе принципа командного производства можно выстраивать с другими служащими компании.

В случае отклонения от заданного курса со стороны менеджмента (использование инсайдерской информации о компании в силу своего должностного положения, для получения личных выгод, нарушения фидуциарных обязанностей) собственник вправе инициировать процедуру судопроизводства путем предъявления косвенного иска.

Участники хозяйственных обществ, защищая свои корпоративные права (экономические интересы), могут подавать косвенные иски в защиту прав и законных интересов компании. В п. 37 постановления Пленума Высшего Арбитражного Суда РФ (постановление Пленума Высшего Арбитражного Суда РФ от 18.11.2003 № 19 «О некоторых вопросах применения Федерального закона «Об акционерных обществах») указано, что при разрешении споров, возникающих в связи с исками акционеров (участников), необходимо иметь в виду, что иски акционерами могут предъявляться только в случаях, предусмотренных законодательством. В частности, собственник может заявлять иск о взыскании убытков, причиненных действиями (с точки зрения добросовестного и разумного осуществления прав и исполнения фидуциарных обязанностей в качестве руководителя, члена совета директоров в случае незаконного изъятия денежных потоков) со стороны менеджмента.

В заключение хотелось бы обратить внимание на следующее обстоятельство. Автор отмечает, что применение акции двойного класса (dual-class) в практической плоскости могло бы кардинально улучшить качество корпоративного управления (модель с приоритетом со стороны акционеров) [13]. Сразу необходимо отметить, что в действующем корпоративном законодательстве РФ отсутствует данный механизм. Автор приводит его в качестве составляющей, которая могла бы, возможно, улучшить национальное корпоративное законодательство.

Суть состоит в следующем. Акции двойного класса представляют собой некую структуру капитала компании, в которой, скажем, класс акции «A» предоставляет акционеру один голос, а класс акции «B» предоставляет акционеру 10 голосов за акцию. Данная структура капитала создает для «случайных» акционеров определенные трудности в отношении влияния на управленческие решения [14]. Акции концентрируются в руках определенной команды, которая связана с компанией долгосрочными интересами. Данная команда (управленческое ядро) принимает стратегические решения, привлекает талантливых людей, внедряет уникальную корпоративную культуру [15]. Другими словами, команда (контролирующие собственники и менеджмент) выстраивает долгосрочную политику на принципах взаимного сотрудничества и эффективного корпоративного управления не только в интересах акционеров (увеличение «акционерной стоимости»), но и в интересах общества (создавая инновационные технологии, дополнительные рабочие места).

В основе качественного корпоративного управления должна лежать идея командного производства. Иначе теория управления компанией с приоритетом со стороны акционеров останется невостребованной. Собственник формулирует правила игры в компании и создает систему, которая будет мотивировать ее участников. Необходимо, чтобы собственники, менеджмент, служащие находились не изолированно друг от друга, а в плоскости взаимного сотрудничества (прежде всего, чтобы от них исходило волеизъявление). Оценка каждого участника должна производиться на основе их личного вклада в деятельность компании. Универсальная теория управления компанией с приоритетом акционеров  (с основой командного производства) на современном этапе развития корпоративных финансов хороша тем, что она отводит каждому участнику свою роль, решая в том числе в будущем проблему выбора между теорией управленческого капитализма (менеджериализма) и теорией управления с приоритетом акционеров в чистом виде (без учета командной составляющей).

Литература
1. Berle A., Means G. The Modern Corporation and Private Property. – N.Y.: MacMillan Publishing Co, 1932. – Pp. 414.
2. Stout L. On the Rise of Shareholder Primacy, Signs of Its Fall, and the Return of Managerialism (in the Closet) // Seattle University Law Review. – 2013. – Vol. 36. – Pp. 1169–1185.
3. Verret J. Treasury Inc.: How the Bailout Reshapes Corporate Theory and Practice // Yale Journal on Regulation. – 2010. – Vol. 27. – Pp. 283–350.
4. Hansmann H., Kraakman R. The End of History for Corporate Law // Working paper. Harvard Law School Cambridge. – 2000. – Pp. 1–34.
5. Луценко С.И. Теория командного производства в корпоративном управлении: право на жизнь // Экономические стратегии. – 2015. – № 1. – С. 122–127.
6. Jensen M., Meckling W. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure // Journal of Financial Economics. – 1976. – Vol. 3. – Pp. 305–360.
7. Davis G. Managed By The Markets: How Finance Re-Shaped America 63 (2009). – Oxford: Oxford University Press, 2009. – P. 304.
8. Dodd E. Whom are Corporate Managers Trustees? // Harvard Law Review. – 1932. – Vol. 45. – Pp. 1145–1163.
9. Blair M., Stout L. A Team Production Theory of Corporate Law // Virginia Law Review. – 1999. – Vol. 85. – Pp. 247–328.
10. Elhauge E. Sacrificing Corporate Profits in the Public Interest // New York University Law Revew. – 2005. – Vol. 80. – Pp. 733–869.
11. Stout L. Bad and Not-so-Bad Arguments for Shareholder Primacy // Southern California Law Review. – 2002. – Vol. 75. – Pp. 1189–1210.
12. Луценко С.И. О дискреции совета директоров при принятии управленческих решений // Общество и экономика. – 2014. – № 7–8. – С. 37–44.
13. Луценко С.И. Оценка и отбор добросовестных акционеров компании // Экономическая наука современной России. – 2015. – № 2. – С. 113–121.
14. Brown A. Calpers Strategy Could Avoid IPOs with Dual Class Share Structures // IR Magazine. – 2012.
15. An Owner’s Manual for Google’s Shareholders (2004 Founders’ IPO Letter) [Электронный ресурс]. URL: abc.xyz/investor/founders-letters/2004/ipo-letter.html (дата обращения: 16.06.2018).